财联社6月15日讯（记者 沈述红）

今年以来，资本狂飙几度吹皱春水，中特估、AI、半导体、中药、黄金……一些题材被高高抛起，一些主题却悄无声息地沉入水底，仅留下水面波澜。市场的多变、残酷与魔幻，再度被许多新的案例证实。

在此背景下，存量博弈、震荡筑底、基金发行低迷、消费需求不足等议题一再被搬上讨论桌，投资者信心不足带来的连锁效应也已不容小觑。在招商基金首席配置官兼投资管理四部总监于立勇看来，现在市场处在底部探出之后的震荡回升过程，正是“寒春料峭”的阶段。虽然行情走势有反复，但大趋势还是企稳向上，从跨周期角度具有显著投资价值。对于长期投资者，目前的理性选择是着眼于今后两三年，克服短期压力，自下而上挑选优质个股逐步建仓。“在经历了过去两年比较困难的时期后，市场需要时间积蓄力量，消化一些负面因素，但继续大幅下行的可能性小。只要不是泥沙俱下的熊市阶段，市场就存在结构性机会。随着内外部宏观环境变化，市场转机常常会在不经意之间到来。”

于立勇认为，投资要对市场大的周期波动有位置感，但不应纠结甚至奢望把握市场短期起落。在市场底部区域，要领先一步，把积极的变化看在眼里，着眼于长期确定性，避免被短期市场情绪所裹挟。“今年总体看是很好的布局年份，从配置角度，这段时间适合增配权益资产。”

于立勇，19年证券从业经历，博士。2004年8月至2022年3月，他在中国人保资产从研究员、投资经理做到权益投资部总经理，负责所有股票、股权、基金等权益类投资业务，期间还曾担任牵头资产配置的组合管理部负责人。2022年3月加入招商基金后，担任公司首席配置官兼投资管理四部总监。多年长期资金管理经验，让于立勇对资本市场生态和资产配置有着独到见解。

“寒春料峭”下的冷思考

对许多投资者而言，拇指在数据、研报与K线图方寸间游走的距离，也许已超过双脚走过的路程。我们无法计算这些不经意间被吞噬的时间与记忆里有多少财富自由的故事，又有多少人的诚惶诚恐和翼翼前行。但过去两年间的资本市场，又确乎是踌躇满志者少，怅然若失者众。

“2021年春节之后，资本市场经历了较长时间调整，投资者对股票投资、基金投资能不能赚钱开始有疑问，信心受到严重打击。”于立勇直言，当下是一个关键的时间点，去思考市场的过去、现在与未来。

摆在眼前的现实是：去年11月疫情政策调整后，市场在疫后复苏的逻辑下经历了一波修复性上涨。今年春节后，市场结构性机会仍存，但整体行情有所走弱。5月以来，指数加速回调，市场又一次开启了向下寻底的过程。让投资者更为担忧的，是后续市场会否愈演愈烈，下半年有无可能触发更大风险？

在于立勇看来，现在市场处在底部探出之后的震荡回升过程，正是寒春料峭的阶段。立春之后，气温常有起伏，有时仍会寒意逼人，资本市场也经常这样。虽然会有反复，但大趋势还是企稳向上。

回顾过往，2016年、2019年市场从底部起来的过程中都是一波三折、震荡上行，等待经济数据好转和信心恢复。横向对比，疫情管控放开后，未进行消费补贴的国家，也大都经历了放开后短期消费需求快速回升，然后重新探底回落，再逐步修复的过程。

于立勇谈到，历史上每一轮市场底部，都存在投资者认为值得中长期担忧的因素。彼时，大家的心态是相近的，都不认为困难是暂时的，总会感觉“这次不一样”？“但投资是做大概率的事情，‘这次不一样’往往是小概率事件。”

“这次的情况可能也不例外。经历了过去两年比较困难时期后，市场需要时间积蓄力量，消化一些负面因素，但继续大幅下行的可能性小。今年人们担心的事情去年大都已经面对过，并没有新的负面因素出现。只要不是泥沙俱下的熊市阶段，市场就存在结构性机会。随着内外部宏观环境变化，市场转机常常会在不经意之间到来。”于立勇表示。

在估值层面，目前A股宽基指数估值处于历史较低的1/3区间附近，股权风险溢价在历史较高的1/4区间附近，权益类资产配置价值或显著优于固定收益类。

“在这个时点信心很重要。市场越是低迷越容易触发均值回归的力量。在市场底部，时间是投资者的朋友，随着时间过去，积极因素将不断积累，市场‘蓄势待发’。往后看两三年的复合回报，或有可能超过历史平均收益水平。”

经济周期：最困难的时间或已过去

从影响市场的经济周期看，或许也需要回到事实和常识本身，才能撇去喧嚣时代的舆论泡沫，坦然面对被层层雾霾遮蔽的市场。

于立勇认为，此轮经济调整的种子在2021年初便已埋下。彼时，中央审时度势，提出要利用稳增长难得的窗口期做结构优化，其核心在于地产调控，使之回到与整体经济增长相匹配的发展水平。地产下行带来经济周期回落，这一年下半年，企业盈利周期开始往下走。

接下来的2022年，叠加疫情、美联储加息等影响，沪深300指数一度跌到去年10月底的3500点，将2019年以来的大部分涨幅回吐。随着国内经济周期持续演变，房地产风险在去年底渐次释放出来，政策亦开始出现优化调整。2023年年初，国人能明显感觉到地产政策从单边调控改为以稳为主调整，压制因素逐步解除。

国外也是“风高浪急”。2021年下半年，美国联邦基金利率接近零，连续加息后，现在已达到5%以上的无风险利率。海外利率大幅上行影响跨境资金流动，对我国资产价格形成很大压力。

“综合国内外情况，我觉得今年是影响市场的负面因素趋于缓和的一年，国内地产政策已经调整，美联储加息接近顶部区域，市场估值也已在低位，有利于股票市场表现。虽然短期有反复，但最困难的时间正在过去。”于立勇相信，市场在去年大幅下跌之后，今年或为震荡筑底、缓慢回升的过程。

黎明前的坚守

睁开眼的每一天，我们都在面对新的市场，其间总会有新的投资风向、新的风险因素进入视野。但试着发现背后“大概率如此”的逻辑，或许才能明白其中再简单不过的道理。

于立勇分析，在技术层面，大家通过市场估值和投资者情绪等指标能够感受到目前市场处于底部区域，但奢望把握最低点是不太现实的，过于追求极致、完美的心态容易错过机会。不仅如此，今年以来投资者短时间盈亏反复导致的心理煎熬，或许比去年市场大跌时还要大，这使得投资者容易倒在黎明前。投资对心性的要求往往超过智商，摆脱负面心态，看远一点，从跨周期的角度看待投资收益，会更加从容。

“在市场低点制约投资者做出理性选择的往往不是技术问题，而是心态问题。”

在他看来，投资不应特别纠结甚至奢望把握市场短期起落。市场是一个众多因子交织影响的混沌系统，不同资金性质、不同风险偏好的投资者参与其中，使得短期涨跌具有很大偶然性。在市场底部区域，要领先一步，把积极的变化看在眼里，着眼于长期确定性，避免被短期市场情绪所裹挟。

“如果对未来的市场有信心，应对方法要更加落地可行，要敢于在低位选择承受波动，而不是把精力放在判断最低点上。”于立勇认为，当下的市场与以往市场底部回升的初期阶段较为相近，从跨周期的角度具有显著投资价值。对于长期投资者，目前的理性选择是着眼于今后两三年，克服短期压力，自下而上挑选优质个股，逐步建仓。

多年长期资金管理经验，让于立勇发自内心地认同“资本市场是少数长期能获取两位数年化回报的一类资产”这一观点。但长期投资并非意味着在任何时点都可以买入持有，要有意志力避开明显泡沫化的资产，也要敢于拥抱被低估的资产。

2021年初，以优质白马股为代表的核心资产估值处于历史高点，如果彼时较大力度参与核心资产投资并长期持有，会面临长时间消化估值的过程出现持有两三年还亏钱的情况。“做投资要避免因为上一个动作失误影响下一步投资操作。从理性出发，知行合一，才能在下一个节拍反败为胜。”

他同时认为，资管机构在做好产品之外，有责任和义务引导投资者更好把握投资节奏，规避大的风险，把握大的机会。归根结底，让投资者赚到钱是资管行业可持续发展的根基。

“市场也会在起起伏伏之中帮助做好投资者教育。通过时间进化，投资者会逐步认识市场规律，找到最适合自己的投资方式。由此，正确的投资理念会慢慢生根发芽，市场稳定性会逐渐提升，投资者的获得感也会提升。”

增配权益资产

过去近二十年的从业经验告诉于立勇，长期投资重在配置，特别是跨周期的配置，因为从3-5年维度看市场，估值的波动远超过业绩的波动，跨周期的配置调整是重要的超额收益来源。“今年总体看是很好的布局年份，从配置角度，这段时间应该增配权益资产。”

从今年的市场实际情况看投资机会来自于人工智能和“中特估”等少数方向，这与复苏早期的市场阶段相匹配。随着时间推移，市场结构性机会增多，其中主要的上涨动力会来自于科技创新和效率提升，因为国家把科技自立自强和经济高质量发展作为当前阶段最主要的任务。

在科技创新和效率提升层面，积极变化有很多，如1-4月份中国汽车出口超越日本，成为世界第一大汽车出口国；5月底大型客机C919完成首次商业化飞行，国产大飞机实现历史性突破；在卡脖子严重的半导体、芯片领域，技术进步、国产替代也在稳步推进。“这些都会带来市场的结构性机会。”

今年TMT行业是重要投资主线。国内数字经济受到高度重视，国际上看AI引领的科技革命可以与互联网诞生相媲美，是今后三年最重要的投资方向之一。“中国在AI技术的应用和商业模式的探索方面一定会走在世界前列，这些技术进步给相关产业带来的积极影响也会反映到股市上。”

对于我国已经建立起竞争优势的新能源、电动车产业，虽然存在阶段性对市场格局和供需矛盾的担忧，但于立勇认为，这些行业在消化阶段性风险后，长期看仍蕴含着较多投资机会。“回头看，我国家电行业，发展已进入成熟阶段，龙头公司仍能给我们带来收益。新能源、电动车产业链发展还远远达不到成熟阶段，未来机会可期。”

谈及消费板块阶段性数据不佳的现实境地，于立勇认为很多细分领域正处于一轮下跌周期的尾声，已经能够选到一批业绩成长性与估值合理性俱佳的品种。

同时，还有一些周期成长的股票与宏观经济密切相关，“它们目前的估值隐含较低预期，在下半年到明年上半年经济企稳回升的过程中也会表现出较好弹性。”

港股市场也已经历数年连续下跌，于立勇表示，压制港股市场的因素大多临近拐点，在投资层面可以保持积极心态。港股市场有代表性的资产，如互联网平台企业、有代表性的央国企以及优质龙头地产公司等，很多都已处在有吸引力的位置。