编者按：美联储加息日渐临近，这轮以美国为首的量化宽松大放水时代已近尾声，海通证券策略研究分析师荀玉根回顾了08年金融危机后，世界各国所经历的货币宽松引发股市牛市的情形，以海外具有代表性的国家：美国、德国、日本和英国为例。

1、美国

持续的降息加三轮QE，流动性充裕启动资金牛市。07年4月开始，美国爆发次贷危机，政府、美联储出手救市。07年9月开始至08年12月，迅速降至接近0利率；此外，08年底开始，美联储进行了共计三轮的量化宽松（QE），第一轮量宽从08年11月至10年3月，共购买资产17250亿；第二轮量宽从10年11月至11年6月，共购买资产6000亿；第三轮量宽从12年9月至14年10月，共购买资产19900亿。持续降息加三轮QE，推动美国股市触底反弹并持续上涨，美国市场迎来了一轮大牛市，其中三轮宽松出现三轮明显上涨，非宽松期出现震荡。

GDP同比增速回升，企业盈利稳定，牛市持续。随着货币政策和财政政策的持续加码，实体经济开始逐渐转好，美国GDP同比也由负转正，同比稳定保持在2%左右，经济向好转暖。企业盈利水平也趋于稳定，ROE稳定在13%左右，企业盈利的好转，造就了新一轮持续繁荣的牛市。

2 德国

宽松开启资金牛市，短暂加息出现回调。为了应对突如其来的全球金融危机，欧洲央行自08年10月15日至09年5月13日下调基准利率325bp。其后，欧洲央行维持1.00%的低利率近两年之久。11年4月13日，为了控制通胀，欧洲央行重启加息25个基点，至1.25%；7月13日再次加息25个基点，至1.50%。期间，德国股市中经历了一轮回调。但是，更高的利率加重了债务危机国的负担，并拖累了欧洲经济增速，使得欧洲央行不得不在11年9月暂停了紧缩步伐，并于10月初启动了宽松政策。11年11月9日欧元区主导利率下调25个基点至1.25%，从此，欧洲进入降息周期，欧元基准利率逐步降至0附近随着欧央行的利率下行，货币政策持续稳定宽松，德国股市迎来稳定的大牛市，德国DAX指数一路上涨，09年至今涨幅约为126%。两轮降息带来两轮明显上涨，中间加息出现回调。

德国GDP同比相比其他欧元区国家更好，企业盈利稳定增长，牛市持续。德国经济快速从08年金融危机中复苏，随着德国工业4.0等产业的转型，德国GDP同比明显好于其他欧元区国家。德国全市场企业盈利情况良好，稳定保持了10%左右的ROE水平，企业盈利的好转支撑了牛市的繁荣。

3、日本

前期长期停滞，后超级量化宽松开启牛市。金融危机爆发后，日本经济陷入了更大的停滞和通缩。由于此前日本一直处于经济停滞和持续通缩期，利率持续维持在小于1%的位置，此轮危机爆发后，央行再次将利率降至0附近。然而这种小幅降息并未带来资本市场的繁荣和经济的好转，日经225指数一直维持在低位震荡。12年底，安倍晋三上台后退出了一些了刺激政策，尤其是13年4月，安倍开始了超级量化宽松计划，计划每年购买资产30万亿日元，为市场提供大量流动性，股市应声而起，日经225指数从12年底到13年5月上涨80%。此后股市陷入震荡期，直到14年10月，量化宽松规模策扩大至每年80万亿日元，股市才再次步入上升通道，日经225指数从14年10月至今涨幅39.9%。

经济好转还较微弱，企业盈利略有改善。宽松政策并未给日本经济带来明显好转，日本GDP同比从金融危机的-9%恢复至0附近震荡后毫无好转迹象，日本经济继续进入漫长的低迷期。企业盈利能力略有改善，但相较于美国企业13%的ROE水平和德国企业10%的ROE水平，日本企业8%左右的ROE还有待提高。

4、英国

危机后迅速反弹，后温和上涨。危机爆发后，英国央行迅速下调基准利率，从08年2月的5.5%迅速下调，至09年3月已下调至0.5%的低位，此后长期保持低利率不变。09年3月，推出了英版的量化宽松政策，计划未来购买资产2000亿英镑。低利率加量宽政策，股市经历一波强劲反弹，09年3月至10年4月，富时100指数涨65%，涨至5825点。此后11年底至12年，量宽规模略微扩大，政策温和，股市温和上涨。

实体经济略有改善，但波动较大。危机过后，英国经济出现明显好转，GDP同比从09年2季度的-5.8%迅速反弹至10年3季度的2.5%，对外贸易也在持续改善。此后货币宽松带来了通胀加剧，政策收紧，经济又下行至0附近。10年前后，英经历政府换届，两届政府应对危机的处理方式不同，前者主推经济刺激，后者主打紧缩政策，政策反复造就了英国经济上下波动，通胀水平也忽高忽低。企业ROE也随着政策经济的波动而波动，企业盈利的不确定，未给资本市场带来持续有效的正反馈，资金牛市后期股市一直处于长期震荡状态。